17. Entra el oso

Como cualquier banco moderno, JPMorgan Chase tuvo que compaginar sus intereses. Todas las áreas de sus extensas operaciones, desde las cuentas de ahorro para jubilados hasta los complejos derivados, estaban sujetas a regulaciones diseñadas para prevenir conflictos de intereses o la autocontratación a costa de los clientes.

Steve Tusa era un analista de ventas en la sede del banco en Nueva York, y era un buen analista. Como analista de ventas, su trabajo consistía en revisar a fondo los registros financieros y las declaraciones públicas de las empresas que cotizaban en bolsa que cubría y encontrar problemas poco detectados antes de que desplomaran el precio de las acciones, para que todos los inversores que pagaron por su investigación tuvieran la oportunidad de ponerse a salvo.

Ahora Tusa había encontrado algunos problemas en la información financiera de uno de los clientes más grandes e históricos del banco: General Electric.

GE no solo era una empresa importantísima, con un departamento de relaciones con los inversores combativo que no veía con buenos ojos las notas negativas de los analistas de Wall Street. También era un cliente importantísimo de JPMorgan Chase, que se había convertido en su banco de referencia con el paso de los años.

Los conflictos de intereses inherentes a los modelos de investigación de Wall Street empleados por los grandes bancos supuestamente se habían corregido mediante un acuerdo de 1.400 millones de dólares con los reguladores en 2003. Los reguladores habían tomado medidas drásticas contra los bancos en un esfuerzo por eliminar la presión sobre sus analistas para que publicaran investigaciones excesivamente positivas sobre las empresas que ayudarían a sus banqueros a conseguir lucrativos acuerdos de banca de inversión. Fueron las operaciones y las comisiones por operaciones, no la investigación, las que generaron beneficios. Pero incluso años después, las recomendaciones sobre acciones seguían siendo muy positivas, ya que las empresas encontraron otras maneras de incentivar el comportamiento de los analistas.

Los inversores sofisticados, con sus propios equipos de analistas internos, finalmente descubrieron que la investigación diluida de los bancos era de poca utilidad. En cambio, la verdadera utilidad para los analistas era el acceso. Los inversores dependían de sus analistas para concertar reuniones privadas con los altos ejecutivos de las empresas. Sin embargo, las reuniones privadas también generaban presión para obtener calificaciones positivas. Incluso los analistas abiertamente negativos admitieron lo difícil que era asignar una calificación de venta a una empresa que repentinamente podía dejar de brindar valioso tiempo individual con los ejecutivos. No podían permitirse el lujo de quedar fuera de servicio.

Independientemente de las relaciones dentro de JPMorgan, las dudas de Tusa eran reales. Llevaba años en el equipo que cubría GE, y un par de años antes había lanzado una advertencia a GE. En la primavera de 2006, en una nota de investigación, Tusa había señalado que la tasa impositiva de GE Capital había sido inesperada y convenientemente baja: un 14%, en comparación con el 17-19% que la compañía había proyectado previamente. Una tasa impositiva efectiva drásticamente menor tuvo el efecto que tendría en cualquier hogar: ese trimestre, GE registró mayores ganancias. Ese era el tipo de cambio que los inversores apreciaban. También era lo que analistas como Tusa llamaban “ganancias de baja calidad”, una forma un poco más educada de decir “extremadamente conveniente”.

Este no fue un caso de ganancias derivadas de la venta de bienes adicionales ni de la formalización de préstamos. Y, como ocurre con cualquier ganancia generada por la tasa impositiva, no había garantía de que el mismo beneficio se materializara tan solo tres meses después, en el trimestre siguiente. Denunciar las ganancias de baja calidad, como hizo Tusa, era una jerga de Wall Street que indicaba a los inversores sofisticados, y a los adinerados, que las declaraciones públicas de GE sobre el buen desempeño del negocio no eran lo que parecían.

La relación de JPMorgan con GE llegó hasta las altas esferas. Mientras Immelt compraba y vendía unidades de negocio a un ritmo implacable, recurría con frecuencia a JPMorgan en busca de asesoramiento. La relación entre ambos se remontaba a tiempos remotos: para GE, el financiero titular, J. P. Morgan, era posiblemente una figura histórica mucho más importante que Thomas Edison. Y lo que es más importante, el charlatán más entusiasta del centro, el indomable banquero de JPMorgan, James Bainbridge Lee Jr., se abría camino cada vez más en los consejos internos de GE.

Jimmy Lee tenía buena relación, según él mismo decía, con prácticamente todos los empresarios estadounidenses, pero sentía una especial admiración por GE. Había establecido una estrecha relación con Welch, conocía a Immelt desde hacía años y contribuyó a cerrar numerosos acuerdos desde la gran empresa industrial ubicada en 30 Rock, a pocas cuadras de distancia, hasta la torre con fachada de cristal de JPMorgan Chase, cerca de Grand Central.

“No suena bien cuando lo digo así”, nos dijo una vez, “pero soy el único en Wall Street que los conoce tan bien”.

Los comentarios privados de Lee demostraron lo que estaba en juego para Tusa al destacar las crecientes dudas en torno a GE. Una nota dura de un analista de Morgan podría generar presión en la crucial relación bancaria de Lee con un cliente como GE. Pero el hecho de que JPMorgan tuviera una sólida conexión bancaria con la compañía también daba gran credibilidad a las observaciones más negativas de Tusa. Para quienes conocían el mundo de la investigación, Tusa era el último en causar problemas en un grupo tan grande como GE. Cuando lo hizo, se pensaba que debía tener una buena razón.

Tusa era hijo de Greenwich, Connecticut, el Napa Valley de los fondos de cobertura y la zona residencial de la élite financiera de Manhattan. Su padre era un abogado de éxito, y de niño montaba en bicicleta con amigos llamados Ian y Shep Murray, quienes más tarde fundarían la elegante tienda de ropa Vineyard Vines.

Tusa se había licenciado en Ciencias Políticas, pero se saltó el camino habitual hacia las finanzas, que consistía en obtener un MBA. En cambio, se dedicó directamente a la banca, y lo que aprendió allí en el trabajo le ayudó, según creía, a comprender GE.

También era duro. Tenía un instinto inconformista y era más propenso a animar a un equipo que perdía que a elegir a un ganador. El analista solía decir que su primera opción profesional habría sido jugar de centro para los Rangers de Nueva York. Tusa jugó hockey competitivo hasta la edad adulta y se comportó con la intensidad nerviosa de un atleta. Cuando conoció a uno de nosotros, Tusa lucía un mullet, que le había crecido por superstición porque sus queridos Rangers habían llegado a los playoffs de la NHL.

Sentado en su oficina de Midtown en 2008, leyendo otra ronda de informes financieros de GE, Tusa también sintió una desagradable sensación de déjà vu de aquellos primeros días en Morgan. Había llegado a la sección de industria justo a tiempo para presenciar de cerca el enorme colapso de Tyco International, una empresa industrial aparentemente inexpugnable, conocida por sus ganancias fluidas y consistentes, que se desmoronó de la noche a la mañana. Tyco había sido un fraude contable masivo, pero los analistas no lo supieron. La fluidez de los resultados los había dejado dormidos lo suficiente como para que los inversores a los que servían lo perdieran todo.

El escándalo dejó una profunda impresión en Tusa, quien emergió decidido a ser escéptico ante todo. Aunque mantuvo la peculiar falsa cortesía de las presentaciones de resultados, Tusa, como muchos de sus colegas, intentó hacer preguntas difíciles sin generar controversia lo suficiente como para recibir la oposición del departamento de relaciones con los inversores de la empresa.

Ahora, como jefe del equipo de JPMorgan que cubría GE, estaba decidido a profundizar. Tusa había asignado una calificación de “sobreponderar” a la acción, lo que significaba que los inversores debían mantener una participación mayor que la inversión promedio. Una calificación de sobreponderar era una recomendación tácita para comprar las acciones a su precio actual. Sin embargo, independientemente de su calificación publicada, el escepticismo de Tusa lo llevó a seguir de cerca a Immelt mientras este luchaba por encontrar crecimiento y adaptarse al nuevo mundo de la gestión de GE sin el apoyo del que Welch había disfrutado.

Cuando GE no alcanzó su objetivo de ganancias, Tusa decidió que había llegado el momento. Lanzando una bomba que impactó a los inversores, el analista rebajó la calificación de GE de “sobreponderar” a “neutral”. Esta jerga financiera podría haber tenido poco sentido para alguien ajeno a la empresa, pero los expertos sabían que representaba la retirada de un respaldo que valía al menos decenas de millones.

Tusa se explicó. En una nota que distribuyó a sus clientes, hablando de GE, escribió: «Parece que la responsabilidad de alcanzar los objetivos es la máxima prioridad, y algunos gerentes podrían estar buscando ganancias». Añadió: «También creemos que el alto nivel de exigencia para el éxito en un entorno tan competitivo podría crear un escenario en el que no se toleren las malas noticias, lo que dificulta la comunicación necesaria con los gerentes de alto nivel hasta que sea demasiado tarde para solucionarlo».

En otras palabras, los jefes exigían resultados a cualquier precio y los problemas podían ocultarse con el fin de preservar el rendimiento, permitiendo así que pequeños problemas se convirtieran en grandes problemas antes de ser detectados. (Gryta y Mann, 2020, trad. prop.)