25. La cantera

ADAM SMITH vio sangre en el agua.

Era otoño de 2012, y Smith (seudónimo usado aquí para proteger la identidad de este individuo) era miembro del equipo de desarrollo de negocio de la enorme unidad de Energía y Agua de GE, la unidad industrial más antigua y grande de la compañía. «Desarrollo de negocio» era simplemente otra forma de referirse al equipo de operaciones: el equipo que trabajaba como banqueros de fusiones y adquisiciones integrados en la empresa, identificando partes de GE que pudieran separarse y venderse para generar más ingresos que los que GE obtenía de su operación. El equipo también estaba atento a las debilidades de empresas externas que pudieran indicar una posible adquisición de un negocio externo a un precio atractivo.

Aquí estaba la sangre: Alstom, el conglomerado francés que competía con GE en el negocio de turbinas eléctricas y que también fabricaba trenes de pasajeros, había vendido discretamente 350 millones de euros en nuevas acciones a inversores privados, tan solo unos meses después de recomprar sus propias acciones y presentar unos resultados que no indicaban que la compañía necesitara financiación. Para Smith, la venta era una clara señal de una crisis de liquidez que uno de los mayores rivales de GE en el sector eléctrico claramente no quería que nadie supiera.

El equipo de operaciones investigó más a fondo. El análisis de GE concluyó que Alstom estaba muy inflada para los estándares estadounidenses. En comparación con el negocio de energía de GE, Alstom tenía cuatro veces más trabajadores por cada dólar de ingresos. Y, sin embargo, aunque parecía necesitar efectivo, no estaba despidiendo ni cerrando instalaciones. Los despidos y cierres —reestructuración, en términos contables— son medidas de reducción de costos con miras al largo plazo, pero debido a costos como las indemnizaciones por despido, requieren efectivo para su ejecución.

A Smith le parecía que Alstom sería un objetivo prioritario para las sinergias de costes que GE tanto apreciaba, concretamente el exceso de trabajadores y la eliminación de techos de fábrica para aumentar los márgenes de beneficio. Pero la empresa tenía tan peligrosamente poca liquidez que no podía llevar a cabo su propia reestructuración, ni siquiera para salvarse. Comprar Alstom para reestructurar sus operaciones e integrarla en la unidad de energía de GE tendría sentido, pero solo si se conseguía al precio adecuado. Cualquier oferta debía calcularse con cuidado y precisión; pagar de más por un negocio en crisis podría perjudicar al comprador durante años.

Smith estuvo días mirando sus pantallas, esperando que una ola de ventas de acciones de Alstom hiciera caer el precio de la compañía. Era solo cuestión de tiempo para que el mercado viera lo que él había visto, y el momento en que eso sucediera sería el momento perfecto para lanzar una oferta a la baja para liberar a la gerencia de algunas unidades de negocio de la compañía.

Pero la gran liquidación nunca llegó. En cambio, las acciones de Alstom cayeron, pero pronto volvieron a subir mientras los inversores especulaban sobre los planes de la compañía. El mercado parecía creer que Alstom había recaudado el capital para una gran operación propia. En cualquier caso, otros inversores no veían lo que veía Smith: una gran empresa industrial intentando gestionar discretamente graves problemas internos.

Smith y sus colegas enviaron su propuesta al equipo de desarrollo comercial de toda la corporación en la sede de GE en Fairfield. Pero la empresa archivó el informe por el momento. Era evidente que algo andaba mal con Alstom. Quizás algún día descubrirían lo grave que era.

Era abril de 2013, a última hora de la noche, y Jimmy Lee estaba en un bar de Bourbon Street, donde por fin tenía la oportunidad de conocer al nuevo negociador de General Electric. Lee, el indomable fanático de las transacciones de JPMorgan Chase, era de esos que improvisaban con gusto alrededor del 150 % de las transacciones que podrían ocurrir en Wall Street en un año cualquiera. Pero GE, en los últimos años, había sido una fuente frustrantemente escasa de transacciones —y de comisiones bancarias— para Jimmy Lee y Morgan.

GE era justo el tipo de coloso lento y complejo que Lee creía, con toda su alma, que se beneficiaría al máximo de la hábil gestión del banco de inversión más prestigioso del país. GE era, para un banquero, una maraña de cerraduras por abrir. Al abrirlas, fluía un “valor” crucial: mayor rentabilidad para el resto de la empresa que quedaba, la oportunidad de un negocio más enfocado y ganancias para la unidad vendida, un aumento repentino de las operaciones por parte de inversores deseosos de ver un cambio, y un montón de honorarios para los banqueros y abogados que hicieron realidad la idea del acuerdo.

No fue sorprendente, entonces, que un banquero tan enérgico y optimista como Lee encontrara un público dispuesto en un director ejecutivo como Immelt, quien estaba tan ansioso por transformar —y por obtener reconocimiento por ello— su enorme cartera sin renunciar a la escala excepcional de un conglomerado en un mundo donde los conglomerados habían prácticamente desaparecido. Lee ya había ayudado a Immelt a vender la participación de GE en NBC Universal a Comcast, una operación masiva en dos partes. Ahora, en la primavera de 2013, vio la oportunidad de conectar con el nuevo director de desarrollo de negocios, recién llegado de un puesto en India, para convencerlo del valor que JPMorgan Chase —y en particular Jimmy Lee— estaban dispuestos a liberar para General Electric.

Entonces James B. Lee y John Flannery, junto con Geoff Beattie, miembro de la junta directiva, se instalaron en el bar.

El mensaje de Lee era sobre la defensa. Los inversores activistas buscaban objetivos cada vez más ambiciosos, dijo. ¿Qué defensas estaba preparando GE? ¿Qué harían para defenderse de un intento, por inesperado que fuera, de un intruso que intentara comprar acciones de GE y obligar a la dirección a modificar su cartera?

“Mira, hombre”, dijo Jimmy Lee, “aquí se están produciendo grandes tendencias y tienes que estar al tanto de ellas”.

Flannery interrumpió a Lee. Tenían una idea en marcha, le dijo al banquero. GE estaba lista para desprenderse de una parte rentable de GE Capital, desembolsando una pequeña cantidad para demostrar a los inversores que se tomaban en serio la idea de reducir su dependencia de la unidad de servicios financieros que había provocado tanto disgusto.

De hecho, se estaba gestando una gigantesca escisión. Lo que había sido una unidad de GE Capital que financiaba tarjetas de crédito de marcas propias y planes de pago a plazos en tiendas como Walmart se convertiría en una empresa independiente, con acciones canjeadas entre los accionistas de GE. Al crear una nueva empresa pública, Synchrony Financial, a partir de la antigua GE Capital, GE perdería los ingresos que había generado con la unidad, pero también reduciría algunos de sus riesgos financieros.

Para sorpresa de nadie, cuando la operación se hizo pública, Jimmy Lee y JPMorgan Chase estuvieron involucrados en el acuerdo.

A finales de 2013, se corrió la voz entre los equipos de desarrollo de negocio de todas las unidades de GE: enviaran sus ideas para acuerdos industriales más importantes a Fairfield. Allí, en el imponente campus corporativo de GE, Jeff Immelt y sus lugartenientes estaban con ganas de hacer algo grande. Los gestos graduales para reorientar la empresa —incluso acuerdos relativamente grandes como las adquisiciones de Immelt en el sector del petróleo y el gas— no convencían al mercado de que GE realmente se tomaba en serio la idea de dejar de depender de las finanzas.

En los años transcurridos desde la crisis financiera, la visión consensuada de GE se había consolidado hasta convertirse en lo que antes era una visión irónica y cínica: la empresa industrial más famosa de Estados Unidos era, en realidad, más bien un banco con negocios rentables de motores a reacción y energía incorporados. Y ser visto como un banco significaba problemas para una de las métricas más importantes que enfrentaban Immelt y los demás ejecutivos de GE: el múltiplo.

El múltiplo, o ratio precio-beneficio, es una métrica básica que se utiliza para determinar el valor relativo de las acciones de una empresa. En su forma más básica, el precio de la acción se divide entre las ganancias anuales por acción para determinar cuánto pagan los inversores por cada dólar de beneficio de la empresa. Los inversores tienden a pagar más por las ganancias si creen que se esperan muchas más; pagan menos por empresas de crecimiento más lento o con un futuro incierto. A diferencia del precio de la acción, el múltiplo permite realizar comparaciones con empresas similares.

A pesar de la creciente dependencia de GE de las ganancias de los servicios financieros durante la era Welch para impulsar sus beneficios, la empresa se había beneficiado de un doble rasero. Recaudaba dinero de su negocio de préstamos, al igual que los grandes bancos, pero los inversores confiaban en ella por la solidez y seguridad de su negocio industrial. GE contaba con los márgenes de beneficio de alta eficiencia de la financiación apalancada, pero el múltiplo precio-beneficio de sus acciones era el de un conglomerado industrial mucho menos arriesgado, donde las ventas se pronostican por años, no solo por trimestres. La enorme acumulación de pedidos de maquinaria pesada y contratos de servicio había hecho que la empresa confiara en que incluso las fuertes recesiones económicas serían manejables y no requerirían medidas muy drásticas. En particular, su cuantioso dividendo parecía estar a salvo de reducciones.

El desplome de GE tras la crisis financiera y su lenta recuperación lo cambiaron todo. La caja negra de GE Capital había sido aceptable para un cierto grupo de grandes inversores, analistas del lado vendedor y periodistas financieros mientras siguiera siendo una advertencia sobre la historia más amplia: la de una empresa industrial inexpugnable con un don para establecer y superar objetivos en Wall Street. Cuando se produjo una verdadera calamidad financiera, GE Capital, junto con el pánico tardío de los inversores por lo poco que entendían de su funcionamiento interno, casi hundió a toda la empresa. Aunque Keith Sherin, en particular, había ayudado a contener la hemorragia en la ahora legendaria reunión de inversores con analistas de GE en marzo de 2009, en lo más profundo de la crisis de GE, y el precio de sus acciones había regresado de sus mínimos de un solo dígito, había algo que no iba a volver: ese molesto múltiplo.

La relación precio-beneficio de GE se aferraba ahora obstinadamente a los niveles de otras empresas de servicios financieros. Para los inversores, el riesgo de las acciones de GE era más comparable al de JPMorgan Chase y Wells Fargo que al de empresas industriales como United Technologies y 3M.

Para Immelt, el múltiplo sin cambios representaba una serie de problemas a corto plazo. Millones de opciones sobre acciones de GE, obtenidas como compensación por gerentes, ejecutivos y miembros de la junta directiva, tanto en activo como jubilados, seguían estancadas. Sin embargo, el departamento de comunicaciones de GE se esforzó por informar a los periodistas que Immelt, sus lugartenientes como Sherin y Jeff Bornstein, y el resto del equipo directivo no prestaban atención al precio de las acciones.

Esta afirmación se contradecía fácilmente en conversaciones con gente de GE en Midtown y en llamadas telefónicas a oficinas de todo el país. El precio de las acciones era una calificación diaria del rendimiento de Immelt y de la compañía, lo que podía provocar críticas de Jim Cramer y de varias columnas y blogs financieros irritantemente leídos. Fairfield podía desestimar estas críticas como cortoplacismo que ignoraba la visión a largo plazo de la empresa industrial, pero para muchísimas personas cruciales para el destino de GE, el precio de las acciones era, en última instancia, su dinero.

Una cosa era atenerse a los principios de la compensación accionaria basada en el rendimiento cuando la empresa podía sufrir un impacto negativo durante uno o dos trimestres, recuperarse y volver a subir, llevando el precio de vuelta a un rango donde las opciones que los ejecutivos habían ganado valdrían más de lo que costaba cobrarlas (el acuerdo tácitamente ofrecido cuando se fijó el precio de las opciones). La incapacidad de GE para recuperar los múltiplos que había disfrutado no solo provocó quejas de exmiembros de la junta directiva y ejecutivos jubilados cuyas opciones se agotaban sin ser ejercidas. Amenazó con tener un impacto significativo en la contratación y retención de los mejores prospectos.

Peor aún para Immelt, la aparente reclasificación de la empresa por parte de Wall Street insinuaba un juicio aún más nefasto. No se trataba solo de que los inversores, al evaluar su riesgo de perder dinero, consideraran a GE más como un gran banco que como un gran fabricante. El hecho de que los inversores hicieran ese juicio era una señal de su renuencia a creer las afirmaciones casi diarias de la empresa de que era una empresa industrial con ventajas financieras incorporadas. La propuesta de inversión de GE exigía fe en su capacidad para controlar los riesgos financieros con la misma firmeza que los riesgos de fracaso en cualquiera de sus líneas industriales. Cualquier fabricante de motores a reacción se vería afectado si un álabe de turbina se desprendiera y girara al salirse de un avión en vuelo. Una fusión nuclear afectaría negativamente a las acciones de su fabricante. La retirada de un imán para resonancia magnética supondría un importante impacto en las ganancias de un fabricante de equipos sanitarios. La premisa de todas las comunicaciones de GE a los inversores era que su equipo directivo era tan sólido y su visión de todo el conglomerado tan penetrante y expansiva, que sus acciones eran una apuesta que valía la pena. Incluso en el inevitable caso de que algo saliera mal en algún lugar, sus protocolos para solucionar los problemas limitarían la cantidad de daño a largo plazo y preservarían el dinero de sus inversores.

La seguridad que Immelt ahora prometía en un GE Capital más pequeño y más estable era que la división de servicios financieros sería manejada exactamente de la misma manera: los riesgos que planteara para un accionista de GE no serían significativamente diferentes de los que planteaba, por ejemplo, la centenaria división de locomotoras.

Si Wall Street le hubiera otorgado a GE tras la crisis el múltiplo industrial que Immelt deseaba, habría significado que los inversores confiarían en que GE gestionaría todas las ramas de su conglomerado con el mismo grado de riesgo y seguridad. Pero Wall Street en 2013 no ofrecía ese múltiplo porque, en cierta medida, los inversores simplemente no creían del todo en lo que Immelt prometía.

A finales de 2013, Immelt aún no utilizaba públicamente el término que se convertiría en la abreviatura de la maniobra que decidió implementar para sacar a GE de su estancamiento. Como un alero corpulento bajo una canasta de baloncesto que se encuentra cara a cara con una doble marca que amenaza con tenderle una trampa, Immelt necesitaba una forma de cambiar en dos direcciones a la vez, alejarse de lo que no funcionaba y luego lanzarse hacia lo que sí podría funcionar.

Necesitaba cambiar de rumbo.

Aunque la táctica elegida le había fallado muchas veces, Immelt decidió redoblar sus esfuerzos. Quería realizar una gigantesca adquisición industrial que incrementara los ingresos que GE obtenía de máquinas y servicios, abriendo una nueva fuente de efectivo para la tesorería corporativa. Ese efectivo, y esas ganancias, podrían utilizarse para una operación aún mayor, aún no discutida, fuera de los pequeños grupos que se reunían regularmente en la sede central de Fairfield y en el centro neurálgico de GE Capital, Norwalk. Si el acuerdo industrial funcionaba, GE tendría el colchón financiero necesario para avanzar aún más y desvincularse de los servicios financieros. En lugar de simplemente prometer un GE Capital más pequeño y seguro, GE podría dar un giro radical a la dependencia financiera que la había definido durante una generación.

Pero primero, los Jeff (Immelt y Bornstein) y John Flannery, director de fusiones y adquisiciones corporativas, necesitaban un objetivo lo suficientemente grande. Necesitaban un acuerdo industrial de envergadura, algo tan grande como las adquisiciones de Amersham y NBC Universal. Pero a diferencia de esos acuerdos, necesitaban uno que realmente gustara a Wall Street.

Así que el mensaje se extendió desde Fairfield a Atlanta, Chicago, Schenectady, Cincinnati y Londres: envíennos los objetivos más grandes que tengan en la mira.

Adam Smith y el equipo de Energía pensaron de inmediato en un objetivo tan ambicioso, aunque no les gustaba mucho la propiedad. Aun así, una convocatoria de propuestas era una convocatoria de propuestas, y la famosa máquina de reducción de costos de GE podría obtener mucho valor de un conglomerado francés en declive con activos repartidos por tres continentes, siempre que pudieran adquirirlo a buen precio. El equipo de desarrollo comercial de la división de Energía y Agua incorporó su idea al flujo de propuestas que ahora llega a Connecticut.

¿Qué pasaría si GE comprara Alstom? (Gryta y Mann, 2020, trad. prop.)