7. El conducto de Edison

A principios de 2001, GE Capital compraba activos inmobiliarios en diversos mercados, invirtiendo miles de millones de dólares en cada operación para hacerse con operaciones en todo el país. Estas fueron algunas de las últimas operaciones bajo la dirección de Jack Welch, y catapultaron a GE al mundo de los préstamos a cadenas de restaurantes como Burger King y Cracker Barrel, así como a negocios como Midas Muffler Shops y las tiendas de conveniencia Circle K.

Las adquisiciones generaron miles de préstamos relacionados con propiedades repartidas por todo el territorio y distaba mucho de fabricar motores a reacción y vender refrigeradores. Era justo el tipo de negocio necesario para impulsar el crecimiento de GE Capital, que ahora era una de las operaciones financieras no bancarias más grandes del mundo.

Un año después, Moody’s puso $164 millones en bonos respaldados por activos de GE en observación para una posible rebaja, citando “un porcentaje creciente de préstamos problemáticos en los fondos” detrás de esos instrumentos. Pero lo que importaba era el tamaño, y GE no cedía en su incursión en el sector inmobiliario.

La incursión en el sector inmobiliario no se detuvo con la toma de control de Immelt. En diciembre de 2001, GE invirtió 4.000 millones de dólares en Security Capital Group, aumentando así su participación inmobiliaria en GE Capital. También formó una empresa conjunta con Kimco Realty Trust para adquirir centros comerciales locales. A finales de ese año, el grupo inmobiliario comercial de GE había alcanzado aproximadamente 24.000 millones de dólares.

Dentro del legendario sistema de gestión de GE existía un complejo mecanismo que utilizaba estos acuerdos para ayudar a la empresa a alcanzar sus objetivos de beneficios. El flujo de caja no era tan importante como los cruciales resultados de las ganancias por acción que hacían que Wall Street se desmayara por GE cada trimestre. En el verano de 2001, Immelt incluso declaró en la CNBC que GE no decepcionaría a Wall Street en el futuro próximo. «No va a haber [ninguna] pérdida de ganancias», dijo en antena.

Hablaba con seguridad por una razón: GE Capital lo respaldaba. Gestionar los resultados financieros no era exclusivo de GE, pero sí lo era el grado de dependencia de GE en esta práctica. La gerencia, con su habitual arrogancia, se tomó el frenesí de ajustes y transacciones de última hora cada trimestre como algo completamente natural.

Esta forma de gestionar los resultados financieros no fue inventada por Immelt, ni era un secreto. Los ejecutivos de GE han reconocido que trabajaron para asegurar que las ganancias crecieran siempre de forma fluida. «Creemos que la consistencia de las ganancias y la ausencia de sorpresas es fundamental para nosotros», declaró a la revista Fortune el exdirector financiero Dennis Dammerman, uno de los colaboradores más importantes de Welch.

Un corpulento oriundo de Iowa que se unió a GE en 1967, Dammerman asumió el cargo de director financiero en 1984 y supervisó gran parte del crecimiento de los servicios financieros. Para algunos, Dammerman fue la red de seguridad que impidió que el sector financiero de GE se descontrolara. Coleccionaba coches clásicos y caballos de carreras, y utilizaba la flota de jets corporativos de GE más que cualquier otro ejecutivo. Era “agresivo en todos los sentidos”, decían quienes trabajaban con él, y además mantenía a raya a la base. Al escuchar una propuesta de proyecto, podía replicar con un grito: “Esa es la idea más estúpida que he oído en mi vida”. El sorprendido destinatario se veía entonces obligado a defender su razonamiento, y Dammerman podía suavizar su postura al escuchar un argumento convincente. Pero su estilo brusco desalentaba las nuevas ideas que no se examinaban a fondo.

Dammerman defendió la estructura opaca de GE y sus beneficios, curiosamente sólidos, con una confianza desdeñosa que rozaba la arrogancia. Solo GE podía entender cómo sus negocios generaban beneficios, y los inversores deberían simplemente estar satisfechos con los resultados.

“Somos una empresa muy compleja y diversa, y nadie externo puede razonablemente comprenderla con todo detalle”, afirmó. “Nuestra visión para el mundo de las inversiones es que tenemos muchos negocios diversos, y al combinarlos, generan un crecimiento de ganancias consistente y fiable”.

Para lograrlo, primero se establecieron objetivos de rendimiento y solo después se determinó el método para alcanzarlos. Las contribuciones para alcanzar las cifras se distribuyeron entre las distintas empresas, y se exigió su cumplimiento.

Un flujo constante de adquisiciones impulsó el impulso de las ganancias. GE podía utilizar su ratio precio-beneficio, inusualmente alto para una empresa industrial, como moneda de alto valor para financiar operaciones. Al adquirir empresas con un ratio precio-beneficio más bajo, GE obtenía un impulso automático de sus ganancias.

Por ejemplo, si GE cotizaba a una relación precio-beneficio de 40, significaba que, si sus acciones costaban $40, ganaba $1 por acción al año. Si GE compraba una empresa con una relación precio-beneficio de 10 (es decir, que ganaba $4 por acción por cada $40 de acciones), GE estaba básicamente intercambiando $1 de ganancias por $3 de nuevas ganancias sin hacer nada más que cerrar la operación.

Usar financiación barata puede tener el mismo efecto. GE podría comprar una empresa que generara beneficios a una tasa superior a su coste de financiación, que era muy bajo.

Las acciones de GE no iban a mantener ese valor indefinidamente. Tendría que realizar más transacciones o usar otros métodos para generar ganancias. Una forma de lograrlo era distorsionar las normas contables para que las adquisiciones parecieran aún más rentables.

Por ejemplo, podría comprar una inmobiliaria con miles de propiedades y tasarlas a bajo valor, una estrategia que reducía el impacto de la depreciación en las ganancias y generaba una gran ganancia si la propiedad se vendía a un precio más alto. Pero ese método solo funciona si el comprador está dispuesto a pagar. GE Capital tenía una solución.

Mientras tanto, una de las empresas más grandes de Estados Unidos se desmoronaba. Enron, una empresa texana de oleoductos que se había adentrado en el comercio de energía y otras actividades, incluyendo la banda ancha, se autoproclamaba un símbolo del ingenio corporativo en su apogeo, generando más de 100 mil millones de dólares en ingresos. Pero ahora Enron había sido derribada, aparentemente de la noche a la mañana, por un fraude contable masivo.

Los ejecutivos de Enron operaban en beneficio propio, manipulaban las ganancias y sus libros contables eran un desastre. Se habían utilizado estructuras complejas para ocultar la deuda, y las valoraciones de los activos eran pura fantasía. La empresa decidía arbitrariamente cuándo una inversión generaría ganancias en el futuro y luego calculaba su valor actual. Las acciones de Enron se desplomaron al descubrirse el plan, lo que provocó que los inversores y otras corporaciones buscaran refugio.

El mundo de la contabilidad corporativa era muy diferente antes de la caída de Enron. Enron parecía inquebrantable, con vínculos directos con la Casa Blanca, y gozaba de una amplia aprobación por usar lo que consideraba estrategias innovadoras para impulsar sus ganancias en la era de internet.

Lo más preocupante para algunos inversores era que Enron no había sido una farsa total. Poseía abundantes activos y negocios reales, muchos de los cuales sobrevivieron a la caída. Se había visto afectada por malas prácticas y actores maliciosos, como el director financiero Andy Fastow, quien fue a prisión por su plan de crear y gestionar en secreto complejas sociedades comerciales para hacer negocios con la empresa y enriquecerse. Dicho fraude fue legítimamente descubierto y procesado, pero había muchos aspectos de la gestión de Enron de sus unidades de negocio y el control contable que eran perfectamente legales. Esto hizo que algunos se preocuparan por los riesgos de fraude que pudieran estar ocultos en otras empresas.

GE no era Enron, pero utilizaba algunos trucos poco transparentes. Y, al igual que Enron, GE era un misterio para muchos inversores y analistas. La empresa podía explicar algunas de sus operaciones, pero gran parte de ella era una caja negra, aunque producía resultados sólidos y consistentes.

Uno de esos trucos era Edison Conduit, una enorme entidad con fines específicos que técnicamente era independiente de GE y no figuraba en su balance. El problema era que Edison Conduit estaba controlada por GE y garantizada por GE Capital, lo que significaba que GE asumía todo el riesgo, mientras que los inversores ni siquiera sabían de su existencia.

Un conducto es una estructura comúnmente utilizada para vender bonos llamados papel comercial, una forma de deuda a corto plazo (tan breve como unos pocos días y no más de nueve meses) que generalmente es adquirida por corporaciones con exceso de efectivo que buscan una rentabilidad a corto plazo. Las empresas invierten en papel comercial para financiar sus operaciones. En una gran empresa, el dinero entra y sale, pero no siempre en el momento oportuno ni en la cantidad adecuada, por lo que el acceso a efectivo rápido es esencial para pagar a proveedores, cumplir con la nómina, etc. El papel comercial se considera de fácil acceso, confiable y esencial. Y los compradores de papel comercial a través del Conducto Edison se sintieron aún más seguros por el respaldo de GE y su calificación AAA de que estas operaciones eran confiables. Mientras tanto, la combinación de activos en el Conducto Edison generó ganancias que GE utilizó para reembolsar el papel comercial a los inversores a medida que vencía.

El Edison Conduit, sin embargo, tenía otro propósito más importante: se utilizaba para comprar activos de GE Capital a precios superiores al valor contable registrado, generando ganancias que podían utilizarse para mejorar las ganancias. Claro que GE no estaba transfiriendo el riesgo de poseer los activos, sino que en realidad se los estaba vendiendo a sí misma para generar ganancias. Pero en aquel momento, esto no constituía una infracción contable.

En Stamford, Connecticut, el equipo detrás del conducto Edison se enorgullecía del plan: un enorme motor de ganancias desconocido para los inversores, quienes solo veían ganancias estables sin los riesgos inherentes a su producción. Dado que GE respaldaba el mecanismo, la propia GE tendría que devolver el papel comercial que vendía a los inversores a través del conducto —posiblemente miles de millones de dólares en efectivo— si algo salía mal. Pero dentro de GE Capital, esta perspectiva era impensable. Eran demasiado astutos como para cometer semejante error de cálculo, y la excelente calificación crediticia de GE le garantizaba siempre acceso a efectivo.

GE tenía muchas entidades con fines específicos que no figuraban en su balance y que realizaban transacciones con la empresa o entre sí. Según fue necesario, GE comenzó a desmantelar estas operaciones a medida que se afianzaban las reformas contables posteriores al caso Enron.

En su informe anual de 2000, GE afirmó que Capital no era un vehículo para la financiación fuera de balance. Al año siguiente, tras el colapso de Enron, el informe anual reveló más de 55.000 millones de dólares en activos en dichas entidades de propósito especial. Advirtió que las rebajas de calificación crediticia podrían obligarla a pagar una cantidad similar para cubrir los efectos comerciales emitidos. También reveló que las ventas de activos de GE a estas entidades generaron 1.300 millones de dólares ese año. Cuando GE finalmente tuvo que incorporar estas entidades fuera de balance a sus libros en 2003, añadieron 36.300 millones de dólares en activos, junto con la declaración de que no realizarían nuevos negocios. GE no fue tan imprudente como para obtener ganancias masivas que requirieran cada vez más operaciones para generar beneficios. A medida que se vendían activos para obtener ganancias, ya sea en Edison Conduit o en otros lugares, la empresa podía compensar dichas ganancias con cargos de reestructuración imprecisos para compensarlas, eliminándolas de hecho. Para la mayoría de las entidades, un aumento de beneficios sería bienvenido, pero no para una empresa que cotiza en bolsa, cuyos resultados se comparan con los del año anterior. Un año bueno y algunos años más flojos no pinta bien a los accionistas; es mucho mejor distribuir los beneficios de forma más consistente para dar la impresión de un sistema bien engrasado. Esa impresión que dio GE era cierta, pero no como se creía. Esta es la esencia de la gestión de beneficios.

El director financiero Dammerman reconoció esta práctica de compensar estas ganancias inesperadas para neutralizar una gran ganancia derivada de la venta de activos. “Tenemos un historial bastante consistente de decir: ‘Bueno, vamos a tomar estas grandes ganancias y compensarlas con decisiones discrecionales, con reestructuraciones’”, declaró a Fortune.

GE dominó la habilidad de equiparar los gastos contables con ganancias similares. En ocasiones, incorporaba los costos previstos del año siguiente para generar aún más margen de maniobra para futuras ganancias. La empresa rechazó la sugerencia de que estuviera haciendo algo indebido. Negaron que la empresa estuviera utilizando una trampa —una reserva de efectivo utilizada para ocultar un rendimiento deficiente—, pero los trucos del esquema tuvieron el mismo resultado.

Los fondos de pensiones de GE proporcionaron otra herramienta importante para aumentar las ganancias. Las empresas determinan cuánto reservar para futuras obligaciones de pensiones estimando la rentabilidad de los fondos reservados y calculando retrospectivamente el valor actual. Por ejemplo, si se vence un millón de dólares en diez años, una empresa necesita reservar mucho menos efectivo ahora para asegurar que el valor aumente al nivel requerido. Al aumentar la rentabilidad esperada del dinero del plan, la empresa podría parecer necesitar menos dinero ahora para cumplir con las obligaciones futuras y podría registrar ese excedente como ganancias. GE incrementó la rentabilidad estimada de sus pensiones incluso en años de baja rentabilidad, cuando tales resultados parecían improbables.

La compañía también invirtió sus propias acciones en el plan de pensiones, donde sus acciones, con un alto rendimiento, aumentaron las ganancias de la inversión, generando más beneficios que mantuvieron el precio de la acción. Fue un ciclo de retroalimentación positiva.

Aunque las maniobras implicadas en la gestión de las ganancias suenan tortuosas, y no hay duda de que en GE no eran transparentes para los inversores, la práctica estaba en gran medida en línea con los principios de contabilidad y gobernanza.

Carol Loomis, de Fortune, escribió que, cuando le dijo a Welch que la práctica de suavizado era terrible, él discrepó rotundamente. “¿Qué inversor querría comprar un conglomerado como GE a menos que sus ganancias fueran predecibles?”, preguntó.

Pero la situación estaba cambiando. La caída de Enron y otros escándalos contables impulsaron reformas en las normas sobre la información que las empresas que cotizaban en bolsa debían compartir con los inversores. Los accionistas eran los propietarios de estas corporaciones y querían saber qué hacían las empresas. Una mayor transparencia era inevitable para empresas como GE. El presidente de la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC), Arthur Levitt, advirtió que en las empresas que parecían estar tomando malas decisiones para alcanzar sus objetivos de rentabilidad, «las ilusiones podrían estar prevaleciendo sobre la representación fiel».

En 2002, se promulgó la Ley Sarbanes-Oxley, que introdujo cambios radicales en el gobierno corporativo y los controles internos de las empresas. Estableció un mayor escrutinio contable, mayor transparencia y sanciones más severas por fraude, además de exigir a los ejecutivos que certificaran los resultados que reportaban. La capacidad de GE para manipular sus ganancias declaradas se vio considerablemente reducida.

Como dijo un miembro de la junta directiva de GE: «Lo peor que le pudo pasar a Jeff no fue el 11-S. Fue la ley Sarbanes-Oxley». (Gryta y Mann, 2020, trad. prop.)